科技成果转化是实现从科学到技术、从技术到经济“并驾齐驱”，支撑高质量发展的“关键环节”。推动科技成果转化，需要将创新、产业、政策、资金进行深度融合。

２０２０年由中国科技评估与成果研究会、国家科技评估中心和中国科学技术信息研究所共同编写的《中国科技成果转化２０１９年度报告（高等院校与科研院所篇）》中指出，我国科技成果高价值转化不断涌现，其中技术入股金额增长强劲，以作价投资人式转化科技成果的合同金额高达７９．２亿元，同比增长５６．２％。

一直以来，我国大量科技成果产生于象牙塔中的科研人员，对市场环境、企业管理、投融资均不熟悉，在科技成果转化的高速发展中，出现了大量商业风险，特别值得关注的是，以技术入股作价投资人式转化科技成果时，因对赌条款产生的风险。

对赌条款作为投融资中常用的条款，在实务中相关的纠纷不断涌现。科研人员若事先把控不到位，不仅会给自己辛苦打造的科技成果转化企业的发展埋下隐患，还可能严重影响科研人员的生活质量。

本文基于团队资深律师在科技成果转化和投融资领域的实务积累，从科研人员的角度出发，就对赌协议的定义、主体、内容、可能存在的风险以及回避风险的建议等方面进行介绍。

一、什么是对赌协议

根据最高人民法院于２０１９年１１月８日出台的《全国法院民商事审判工作会议纪要》（以下简称《九民纪要》），对赌协议，又称估值调整协议，是指投资人与融资方在达成股权性融资协议时，为解决交易双方对目标公司未来发展的不确定性、信息不对称以及代理成本而设计的包含了股权回购、金钱补偿等对未来目标公司的估值进行调整的协议。

实务中，对赌协议有其存在的合理性。对投资人而言，对赌协议能有效解决投资人与公司经营层信息不对称问题，保障投资人利益；同时，投资人基于对赌协议给予目标公司高估值，也能激励目标公司更快更好地发展。

二、签署对赌协议的主体有哪些

就对赌协议签署主体而言，主要有三种类型：

１、投资人与目标公司对赌；

２、投资人与目标公司的创始股东或者实际控制人对赌；

３、投资人与目标公司、以及目标公司的创始股东或者实际控制人对赌。

另外，有些投资人为了确保对赌协议的履行，会要求扩大对赌协议的主体，将目标公司的创始股东或实际控制人的家庭成员，甚至目标公司的董、监、高也纳入到对赌协议的主体中。

如果投资人与目标公司对赌，那么目标公司作为独立法人，只需要承担有限责任，相对而言风险较低。但是，如果科研人员成为对赌协议的主体，就是将其个人或家庭全部资产用以承担对赌失败的法律责任，存在巨大的风险。因此，科研人员在签订对赌条款时，必须充分评估对赌失败后的风险，在知晓对赌协议法律后果的情况下谨慎应对。

三、对赌协议的标的有哪些

就对赌协议的标的而言，主要有两种类型：

１、对赌业绩：投资人要求科技成果转化企业在特定年度达到特定的经营业绩；

２、对赌上市：投资人要求科技成果转化企业在特定的时间内实现上市。

事实上，不同阶段签订的对赌协议，其对赌标的会有较大不同。刚刚创立或者处于早期的科技成果转化企业，多以业绩为标的；而科技成果转化企业发展中后期，在市场前景相对明朗或者开始有ＩＰＯ计划时签订的协议多以上市为标的。

就业绩对赌而言，科技成果从一项知识产权，到产品再到商品，具有不可预知性，科技成果转化企业的发展和整个国内外的商业大环境也具有不可预测性，这些都有可能影响到企业的业绩。而在上市方面，因政策变化，证监会暂停或者放缓某一领域ＩＰＯ审批等等不可预知的因素，都会导致上市对赌失败。科研人员在签署对赌协议时，一定要充分考量商业风险和不可控因素，切忌过分乐观，对企业发展和成果转化路径秉持相对谨慎的态度，才能把控后续因对赌失败带来的法律责任。

四、对赌协议的类型有哪些

就对赌协议的条件类型而言，主要有以下六种类型：

１、股权对赌型

当科技成果转化企业未能实现对赌协议规定的业绩目标或实现上市等对赌内容时，科技成果转化企业的实际控制人将以无偿或者象征性的价格将一部分股权转让给投资人。反之，则将由投资人无偿或者象征性的价格将一部分股权转让给科技成果转化企业的实际控制人。这是最常见的对赌条款类型。

２、现金补偿型

当科技成果转化企业未能实现对赌协议规定的业绩目标时，企业的实际控制人将向投资人支付一定金额的现金补偿，股权比例不再调整。反之，则由投资人以现金奖励科技成果转化企业实际控制人。

３、股权回购型

当科技成果转化企业未能实现对赌协议规定的业绩目标时，企业的实际控制人或企业将以投资人投资款加约定回报的价格回购其持有的全部或部分股份。

４、股权稀释型

科技成果转化企业未能实现对赌协议规定的业绩目标时，企业的实际控制人同意企业以极低的价格向投资人增发一部分股权，实现稀释企业实际控制人的股权比例，增加投资人在企业的股权比例。

５、股权激励型

当科技成果转化企业未能实现对赌协议规定的业绩目标时，企业实际控制人将以无偿或者象征性的低价转让一部分股权给企业管理层。

６、股权优先型

当科技成果转化企业未能实现对赌协议规定的业绩目标时，投资人将获得特定的权利，如股权优先分配权，剩余财产优先分配权或者一定的表决权利，如董事会的一票否决权等。

五、对赌协议有效吗

对赌协议是股权投资领域重要的估值调整机制，对保障投资人的权益有重要意义。但是，在司法实践中，由于对赌协议约定内容和约定主体的问题，存在对赌协议无效的情况。在适用对赌协议过程中，应当注意对赌协议的内容与我国公司法、合同法和金融领域的相关法律法规的衔接，起草时应当充分考量对赌协议或对赌条款效力的问题。

对赌协议效力的争论由来已久。在《九民纪要》出台前，实践中普遍认为，投资人与目标公司的股东或者实际控制人签订的对赌协议有效。但是，投资人与目标公司订立的对赌协议则存在个案差异。

例如，苏州工业园区海富投资有限公司与甘肃世恒有色资源再利用有限公司、香港迪亚有限公司、陆波增资纠纷案中，最高法院认定对赌协议无效。最高法院认为，在民间融资投资活动中，融资方和投资者设置估值调整机制（即投资者与融资方根据企业将来的经营情况调整投资条件或给予投资者补偿）时要遵守公司法和合同法的规定。投资者与目标公司本身之间的补偿条款如果使投资者可以取得相对固定的收益，则该收益会脱离目标公司的经营业绩，直接或间接地损害公司利益和公司债权人利益，故应认定无效。但目标公司股东对投资者的补偿承诺不违反法律法规的禁止性规定，是有效的。在合同约定的补偿条件成立的情况下，根据合同当事人意思自治、诚实信用的原则，引资者应信守承诺，投资者应当得到约定的补偿。

而在强静延、曹务波股权转让纠纷案中，最高人民法院认定对赌协议的担保条款合法有效，瀚霖公司应当依法承担担保责任。

在江苏华工创业投资有限公司与扬州锻压机床股份有限公司、潘云虎等请求公司收购股份纠纷中，江苏省高级人民法院认定对赌协议有效。

由此可见，对赌协议及协议中条款的认定存在着差异，这为投资人和企业带来了困扰。

２０１９年，随着《九民纪要》的出台，对赌协议的效力之争有了相对明确的结论：

（１）对于投资人与目标公司的股东或者实际控制人订立的“对赌协议”，如无其他无效事由，认定有效并支持实际履行，实践中并无争议。

（２）投资人与目标公司订立的对赌协议在不存在法定无效事由的情况下，目标公司仅以存在股权回购或者金钱补偿约定为由，主张对赌协议无效的，人民法院不予支持，但投资人主张实际履行的，人民法院应当审查是否符合公司法关于“股东不得抽逃出资”及股份回购的强制性规定，判决是否支持其诉讼请求。

其中，法定无效事由是指《合同法》第五十二条规定的情形，即一方以欺诈、胁迫的手段订立合同，损害国家利益；恶意串通，损害国家、集体或者第三人利益；以合法形式掩盖非法目的；损害社会公共利益；违反法律、行政法规的强制性规定。

为了清晰展示《九民纪要》中对于对赌协议效力的判定原则，下图对于对赌协议效力存在的多种情况进行流程化解析。

对赌协议的约定，不仅应当适用合同法的相关规定，还应当适用公司法，国有资产管理、外商投资相关的法律法规中的规定。既要坚持鼓励投资人对实体企业特别是科技创新企业投资原则，从而在一定程度上缓解科技创新企业融资难问题，又要贯彻资本维持原则和保护债权人合法权益原则，依法平衡投资人、公司债权人、公司之间的利益。

六、对赌协议存在哪些风险因素

对于一家科技成果转化企业而言，获得投资人的资金，能帮助企业快速实现产品商业化，解决资金短缺问题，达到较低成本融资和快速扩张的目的，而无需出让企业控股权，只要在协议规定范围内完成对赌条件即可，其资金利用成本相对较低。

但是，对赌协议很容易导致管理层采取短期行为，使得企业潜力过度开发，将企业引向过度追求非理性扩张的困境。另外在一定程度上对赌协议会影响公司内部治理，使得企业重业绩轻治理，对企业长期发展造成不利影响。

一旦出现经营环境和社会环境的突变，预先约定的业绩目标无法达成，企业和研究人员将不得不通过割让股权或者支付资金的方式补偿投资人，损失巨大，研究人员亦将面临将自己一心研发的产品拱手让人的无奈境地，甚至还会因为对赌失败而影响自己甚至家庭的生活安定。在此，我们对科技成果转化企业及科研人员因对赌协议可能面临的风险列举如下，谨供参考。

１、业绩目标

科研人员从研究环境走向市场环境，步入自己不熟悉的领域，对商业的认知与投资人有较大的差异，尤其对于市场前景的估计。科研人员在签订对赌协议时，对于预期业绩，应该充分考量真实条件，避免过于乐观，将战略规划与实际执行层面混淆。

对于处于探索期和不成熟的科转企业，其预设的商业模式和发展战略必将在市场环境中进行多次修正与调整，如果对赌协议中包含不切实际的业绩目标，投资人将过分乐观的前景向研究人员展示后，上述不成熟和不稳定的战略在这种过分乐观的氛围中容易被放大，严重影响研究人员和企业管理者的理性判断，将科技成果转化企业推向困境。

２、急于求成

科技成果转化企业中的创始研究人员对自己的企业充满信心，急于获得高估值融资，但是容易忽略衡量投资人给出的要求与现实情况的差距，以及发生不可控事件带来的影响，比如２０２０年新冠疫情对全世界带来巨大的冲击，虽然这类极端事件少见，但是常见的政策调控、竞争对手和市场偏好变化都将严重影响企业业绩和ＩＰＯ进程，因此在寻找投资人和签订对赌协议时，都需要审慎考量，不可操之过急。

３、独立性

投资人投资科技成果转化企业后，会对企业的管理和运营方面造成干扰。有些时候，对赌失败也有投资人的原因。比如，投资人委派的高管离职导致目标公司不能如期上市，投资人召集股东会架空了目标企业管理层的权力导致公司业绩下滑等。

对赌协议最早是以专业的财务投资人视角设计的，他们介入企业时，有明确的规则，知道什么事情该做，什么事情不该做，基于投资人对公司估值不甚了解，因此设计了对赌条款，对估值进行调整。但随着现在国内投资的浪潮，投资人结构越来越复杂，投资团队也越来越大，除了专业的财务投资人，还出现了类似产业投资人、上市公司、高净值人群等投资人，他们对于企业和行业的认知存在巨大差异，有些投资人会实质性介入公司管理，影响公司的独立决策和运营。

七、总结

就参与科技成果转化的科研人员而言，处理对赌条款，可以采取以下三个应对策略：

１、对赌条款不是必须条款，科研人员可以多选择投资人，选择不需要签订对赌的投资人参与科技成果转化企业中；

２、如果必须签订对赌条款，则建议选择专业的投资人，避免不专业的投资人对科技成果转化企业的过度干预。

３、对对赌条款进行全方位设计，就国际环境的变化、ＩＰＯ暂停等因素进行约定，将不可抗力的风险由投资人与科转企业共同分担。

对赌条款的本质在于弥合投资人与融资人对公司估值的分歧以达到的平衡，双方共同把目标企业做大做强，基于这个前提，对赌条款的内容还是可以设计得更为公平的。

（作者：钟瑜、李丹丹、魏旻，康达律师事务所）